专题：风险溢价回落 看好中国制造与科技出海
“2026年，A股需‘灵魂等待脚步’，告别‘哑铃’拥抱‘中盘蓝筹’。”4月21日，东方证券研究所所长黄燕铭在做客澎湃新闻《超级对话》节目中如是说。
黄燕铭表示，总的来说，A股今年整体是“横盘震荡、略有走强”，但这个“强”不会像去年那样是大牛市。此前经济增速和质量的提高，抬升了市场的预期，因此预期需要在前面等一等。
市场风格方面，黄燕铭明确指出，两端走的“哑铃型”行情已经结束。随着低风险偏好和高风险偏好的投资者，都会开始往中等风险偏好方向走。未来A股的投资机会在“中盘蓝筹”。
“到目前为止，周期股的行情大半部分已经走掉，当前正好处在周期向制造转型的过程当中。因此，接下来行情的重点是制造。制造类股票可重点关注三个方向，一是新能源，二是军工，三是机械装备。”黄燕铭进一步指出。
与此同时，黄燕铭认为，A股市场的AI股票到目前为止并没有明显的泡沫。同时在“全球金融市场风险评价上行，中国金融市场风险评价下行”之下，全球资本有望进一步流向中国市场。
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2026年A股“灵魂”需要等待“脚步”
对于当前A股市场在4000点上下进行持续震荡，黄燕铭用“花的理论”解释说：“树上的花开了，心里的花也开了，股价会上涨；树上的花不开，但心里的花开了，股价也会涨；但有一天树上的花终于开了，心里的花却要谢，股价就要跌。”
“这中间蕴含着一个基本的道理，即股票价格不是跟着客观世界走的，而是跟着人的内心世界走，特别是跟着人的预期走。”黄燕铭说，“股票价格为什么会改变和涨跌，因为投资者的预期在改变。所以，研究股票价格不仅要研究客观世界，还要研究人们的内心世界，研究人心预期如何改变。”
落实到A股当前所处的位置，黄燕铭表示，2025年A股市场的情况是，经济、上市公司业绩都在往上走，但二者往上走都有一定的规律和速度。新旧经济动能转换过程中，经济增速一定程度下降是必然的结果。
“目前的情况是，2024年和2025年经济在缓慢地上升，但投资者的预期却在快速抬升，因此接下来出现的一幕，就是人心要缓一缓，等经济走上来。”黄燕铭指出，2025年的情况是“灵魂走到了脚步的前面”，因此2026年要出现的情况就是“灵魂要等一等脚步”。
黄燕铭解释称，经济基本面和人的预期二者之间不能过于脱离。预期可以领先于“脚步”，即领先基本面，但不能领先的过多，过远就会出现泡沫。
“总的来说，A股今年整体是‘横盘震荡、略有走强’，但这个‘强’不会像去年那样是大牛市。此前经济增速和质量的提高，抬升了市场的预期，因此预期需要在前面等一等。”黄燕铭表示。
黄燕铭进一步指出，今年两会的经济增长目标已经反映了上层更加务实的做法。在经济转型过程中，经济增速下调并不意味着不好。“过去我们的经济增长率很高，但主要是房地产牵引的，今天中国经济增长是由科技带领的，科技对GDP的拉动速度势必不如房地产，但中国经济的质量是在提高的。”
“2026年A股市场的表现就是一句话，‘灵魂等待脚步’。”黄燕铭说。
海外扰动只是外因，中长期对A股应保持信心
对于本轮行情的推动力，黄燕铭认为，主要靠的是人们信心的巨大提升。
“去年A股出现大牛市主要是两方面原因：一是国家治理预期的提升，二是科技引领经济预期的提升。”黄燕铭表示，国家治理预期提升方面，当前虽然中国经济是全球第二，但中国的国家治理效果是最好的，这种好最终会反映到了外交、军事和外贸等三方面。
“例如，去年虽然面临关税扰动，但中国仍然获得了超过1万亿美元的贸易顺差，这就是国家治理能力提升的充分表现。落实到市场上，去年是投资者对中国国家治理评价提升最快的一年，这种心理上的变化，恰恰是牛市最重要的动力。”黄燕铭指出。
科技对经济的引领提升方面，黄燕铭表示，如果在2017年至2019年说，中国经济不再依靠房地产，科技将引领中国经济，很多人会打一个问号。但是2025年，大家都相信科技可以成为中国经济未来发展的巨大引擎。
与此同时，黄燕铭指出，本轮牛市并不是居民存款搬家造成的，居民存款搬家是“果”而不是“因”。如果牛市没了，居民存款搬家就也没有了。
“在研判股票市场时，不能总把原因归纳在流动性，货币只是催化剂。引导股票市场涨跌的核心动力是人心，最关键的是投资者内心世界的变化。”黄燕铭说。
此外，黄燕铭强调，虽然近期因为海外地缘扰动等一系列影响，A股面临的海外不利因素会比较多，但这些都是外因，接下来还是要看自己本身的能力。
“所以从中长期角度说，对A股2026年以及更长未来的投资，还是应该保持信心。”黄燕铭称。
“哑铃型”行情已经结束，未来机会在“中盘蓝筹”
市场风格方面，黄燕铭明确指出，两端走的“哑铃型”行情已经结束。
黄燕铭形象地分析说：“老人和年轻人坐在一起吃饭，面对门外的一声巨响，老年人第一反应往往是趴在地上，年轻人则往往是冲到门外，看一看什么在响。这说明当风险事件发生时，人心往往是向两端走。”
“具体到市场上，面对突发事件，代表‘老年人’的低风险投资者，会把风险度中间的股票卖掉，去买高分红，甚至固定收益债券和进行银行存款。”黄燕铭进一步指出，“而代表‘年轻人’的高风险投资，这时也会把风险度居中的股票卖掉，去买科技高成长。”
黄燕铭表示，所以可以看到，从2023年到2025年，科技成长和低波高分红来回切换，“哑铃型”行情与人心风险偏好两端走有很大关系。
“而从去年11月和12月，‘哑铃型’行情走向了尾声。”黄燕铭解释说，两端走的行情代表两种心态，但殊途同归。趴在地板上的“老年人”什么也没听到，最后会站起来，而冲出门外的“年轻人”什么也没看见，也会再回来。所以低波高分红行情会在去年11月左右走到尾声，科技高成长行情也变得越来越弱。
黄燕铭表示，接下来，低风险偏好的投资者和高风险偏好的投资者，都会开始往中等风险偏好的方向走。“因此，未来A股市场的投资机会，既不是低波高分红，也不是科技高成长，而是在‘中盘蓝筹’。”
关注周期和制造，重点是制造
落实到配置层面，黄燕铭表示，证券投资就是一句话，“不苟同于世俗，但合乎于自然”。什么时候买股票，当有人起心动念时买；什么时候卖股票，当所有人都起心动念时卖。
“投资是一个很务实的事情，对‘涨’和‘跌’、‘牛’和‘熊’，都要保持同等之心，来什么行情就做什么行情，做好当下。”黄燕铭说。
“2026年A股市场最大的特点是指数不一定有很大的表现，但是个股的表现分化会非常大。所以赚钱不在于看对看错指数，而是在于你能不能踩准板块的节奏。”黄燕铭进一步指出：“站在今天，低波高分红暂告一段落，就让它暂告段落，科技高成长行情要休整就让它休整。当下行情在中盘蓝筹就把中盘蓝筹做好。”
黄燕铭表示，中盘蓝筹中最重要的方向有两个：一是周期，二是制造。其中，周期的重点有三个，分别是化工、有色、农产品。
“到目前为止，周期股的行情大半部分已经走掉，当前正好处在周期向制造转型的过程当中。因此，接下来行情的重点是制造。”黄燕铭指出。
而对于制造类股票的关注重点，黄燕铭指出了三个板块：一是新能源。随着海外地缘扰动对全球能源再次敲响警钟，世界各国把能源安全等问题再次提上议事日程。在新能源内部，可重点关注光电、风电，以及输变电。
储电、核聚变虽然从产业发展角度是需要的，但由于估值都不便宜，不做重点推荐。风电、光电过去三年股价基本是‘趴在地板上’，所以可以重点关注。”黄燕铭说。
二是军工。这方面需要指出的是，军工的关注重点不在“穷兵黩武”，而在“和平建设”，比如大飞机、发动机等为国家安全提供保障的军工类产品。
三是机械装备。这方面可特别关注“十五五”规划中重点提及的深海经济，包括海洋经济、海洋钻井、海洋设备等。
“投资就是一句话，‘来什么风我就往哪个方向走’，进行正确的选择非常关键。”黄燕铭表示。
A股市场AI泡沫之说不成立
对于科技股，黄燕铭首先强调，A股市场的AI股票，到目前为止没有一个明显的泡沫。
黄燕铭表示，泡沫一般来源有两个：一是企业端巨额放杠杆，导致资产负债率大幅攀升，随着现金流紧张最终引发破产。二是股票交易过程中，投资者巨额放杠杆并造成泡沫。
“美国股票市场上有没有AI泡沫？我不敢说，因为我没有去调研。但在中国A股市场上，不论是上市公司还是投资者，得益于到位的监管等原因，目前都没有严重的放杠杆情况。”黄燕铭称。
因此，黄燕铭旗帜鲜明地指出：“中国A股市场的AI泡沫之说不成立。”
黄燕铭表示，科技是坚决看好的，但科技的股价不是一蹴而就、一步登天的，它需要循序渐进。“AI就属于典型的树上的花没开，心里的花开了，接下来树上的花再开一点，心里的花可以开得更大。有一天心树上的花可以开得很大的时候，心里的花反而有可能会谢。”
“100只科技股中，真正具有可持续竞争优势的、可以进行长期价值投资的股票，占比是很少的。所以投资者需要反复地进行去伪存真。”黄燕铭指出，科技股的投资怎么做，一是看是否符合国家产业政策，二是看是否符合技术发展趋势，三是看企业能不能通过管理来真正构建竞争优势。
“科技股怎么做就一句话，‘该走的要走，可以留的就留’。但这句话听起来轻松，真的做到很不容易。”黄燕铭说。
与此同时，黄燕铭强调，科技股的长期投资更不是“把科技股全部抱在一起闭上眼睛睡大觉”。长期投资是买了股票以后不断地去伪存真，需要投资者不断地去思考。“所谓的长期投资，只是短期投资的叠加。”
中国风险评价下行有望进一步带动资金流入
放眼全球，黄燕铭表示，当前整个世界乱哄哄、风景这边独好。这句话反映到金融市场，即“全球金融市场风险评价上行，中国金融市场风险评价下行”。
“风险评价上行会对整个股票市场投资带来不利的影响，而风险评价下行会给股票市场带来利好。所以过去一段时间，可以看到世界各国，包括欧洲、美国等国家的股票市场表现都比较弱，而中国股票市场整体走得比较强，就是这个原因的凸显。”黄燕铭说。
接下来，黄燕铭表示，中国风险评价的下行，一方面，会给中国金融资产的定价带来明显的帮助，这也是最容易看到的，有利于中国金融资产规模的扩大。
另一方面，在全球资本的流动方面，全球风险评价上行和中国风险评价下行的对比之下，资本会从美元资产流向非美元资产、从美元地区流向非美元地区，这会利好人民币的汇率。
“随着时间的延续，中国风险评价的下行会带动大量资金进入大中华地区。”黄燕铭进一步指出，“而对风险评价最敏感的板块，就是中盘蓝筹。”
对“牛”和“熊”要保持同等的自信
除了市场研判，黄燕铭同时分享了加盟东方证券一年来开展的工作，以及自己的投资“世界观”和“方法论”。
对于加盟东方证券一年里所做的工作，黄燕铭表示主要围绕证券研究最重要的方面，做了三件事。
一是研究团队的构建，也就是“招兵买马”，解决“人”的问题。总的来说，做证券研究工作需要五个条件：一是合适的性格、心性和素养，二是完善的知识结构，三是良好的语言沟通表达能力，四是正确的价值观，五是身体素质要好。
二是构建东方证券的研究体系，打造一个科学、实用，能够战胜市场的研究体系，解决“方法框架”的问题。具体来说，今天东方证券有三大关键研究：一是智库研究，给国家和政府部门提供政策建议；二是证券研究，主要研究股票、债券等一系列证券类产品的投资策略；三是财富研究，它跟证券研究有本质的区别，它不是股票和债券，而是研究各类金融理财产品，包括公募、私募基金等。
三是研究策划。研究团队是铁轨，研究体系是铁轨上跑的火车，而火车该往哪个方向开、加码还是减速，这就是研究策划要做的事情。
“比如说，去年4月份时，我提出‘横盘震荡、逐级走强、越走越强’，2025年也的确是个大牛市，投资机会在低波高分红和科技高成长。所以在这个过程中，策略研究在整个研究策划中起非常大的作用。”黄燕铭进一步指出，“而从去年11月份开始，我的观点是‘横盘震荡，略有走强，长牛、慢牛、健康牛’，投资机会在中盘蓝筹，主要是周期和制造。”
黄燕铭表示，研究策划就是要在这个过程中告诉投资者、以及研究团队，下个阶段的研究重点、投资方向在哪里。“研究策划就是足球比赛中的‘临门一脚’，这一脚射得准才能成功。”
投资“世界观”和“方法论”方面，黄燕铭表示，投资要做到一条：“把心中的‘牛’放下，把心中的‘熊’也要放下。如果心里装了一头‘牛’，你就会期待‘牛’，就会去做很激进的投资行为，对风险不管不顾。如果心里装了一头‘熊’，那么你看什么都是不好的，由此就会对投资没有信心。”
“只涨不跌的牛市是没有的，只跌不涨的熊市也是没有的。所以对‘牛’和‘熊’要保持同等的自信。要欢迎‘牛’的出现，也要允许‘熊’的出现，‘牛’和‘熊’总归是伴生的。”黄燕铭进一步指出，“今天，对A股市场要保持信心，但是‘牛’和‘熊’都应该从心里放下，认认真真、坦坦然然地面对每一天的投资。”
同时，黄燕铭强调，投资是智慧的较量，不是知识的较量。因此，不要认为有一个配置策略可以帮助你穿越牛熊，一定要记住一句话，“没有哪一个配置策略能够帮助你穿越牛熊，对市场的预判永远是最重要的。”
澎湃新闻首席记者 田忠方
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责任编辑：韦子蓉
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